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Todo empezó con la introducción del euro, en 1999. Una de las consecuencias de su creación, fue la caída generalizada de los tipos de interés en toda la Europa periférica.

De la noche a la mañana, países como España, Italia, Grecia o Portugal, pasaron a financiarse a un coste ligeramente superior del que pagaba la propia Alemania. Esta pequeña diferencia en la rentabilidad de ambas deudas, propició una monumental transferencia de capitales desde el N de Europa. Para los bancos era un negocio cojonudo; no sólo porque ganaban jugando con ese diferencial, sino porque contaban con la protección del Banco Central Europeo (que respaldaba por igual todas las deudas soberanas, en el supuesto de que las entidades financieras quisieran usarla como “colateral” para obtener liquidez en sus ventanillas).

Un poco antes, el gobierno del Partido Popular había aprobado la Ley del Suelo (1998). Para abaratarlo. Y cabría preguntarse si ya tenía una noción preconcebida de lo que iba a pasar... En cualquier caso, durante los primeros años de vida del euro, España se encontró con el viento a favor. Los grandes bancos europeos invirtieron 1 billón de euros en nuestra deuda; poniendo fin de un plumazo a las angustias presupuestarias del gobierno. Una combinación de varios factores, cómo: un Estado gastón, la liberalización del suelo y la llegada de dinero a raudales, provocó una enorme explosión del crédito bancario; que como todo el mundo sabe, se dirigió al mercado inmobiliario
 
Tal vez el gobierno de Aznar podría haber patrocinado otro tipo de industrias... Pero no lo hizo. Es más, le dió cuerda. Aplicó la receta del liberalismo clásico; bajando los impuestos para favorecer la actividad empresarial y la creación de empleo. El negocio de la construcción se consolidó y entró en una espiral ascendente que no parecía tener fin. La subida vertiginosa de los precios –patrocinados también, por el ahorro de los españoles-, mejoró la recaudación fiscal del país. El déficit del Estado y la tasa de desempleo empezaron a caer; sobre todo porque los que se endeudaban eran otros. Aunque eso daba igual. Eran días de vino y rosas y parecía que por fin habíamos encontrado la piedra filosofal del crecimiento económico; sin crisis de calado y con una esperanza ilimitada en el porvernir. 
 
El mejor representante de ese entusiasmo, era el presidente del gobierno. Aznar tenía grandes planes para España... Creía que se “había hecho mayor” y que por primera vez en 300 años, tenía suficiente peso internacional para independizarse de la política exterior francesa. Debo decir que en parte estoy de acuerdo con el presidente... porque si con ese billón de euros hubiéramos desarrollado una industria anticíclica, tal vez lo hubiéramos conseguido. Sin embargo, los populares lo apostaron todo a la construcción... Ni en el gobierno ni en la oposición, se dieron cuenta de que se estaba gestando una enorme burbuja inmobiliaria; cuyo estallido podía comprometer no sólo a las finanzas del Estado, sino a la soberanía del país en materia de política económica. Desgraciadamente, Aznar prefería el clima de las Azores y los puros que se fumaba ante el canciller alemán, Gerhard Schroeder, al que aleccionaba sobre cómo cuadrar las cuentas públicas.
 

Llega la crisis

Durante la última campaña electoral para la presidencia del gobierno, Alfredo Pérez Rubalcaba entonó el mea culpa ante Mariano Rajoy, porque el PSOE tardó mucho tiempo en pinchar la burbuja inmobiliaria. Cuando lo escuché me dió un ataque de risa... ya que el PSOE no pinchó nada. Lo hizo la caída de Lehman Brothers. En materia económica los socialistas siguieron el camino marcado por el gobierno anterior.
 
Es cierto que ZP promocionó las energías renovables, pero no hizo mucho más. Algunos valientes, como Juan Ignacio Crespo, pronosticaron la inminencia de la recesión. Crespo se alarmó por la volatilidad del VIX y dedujo que el sector de la vivienda estadounidense estaba en apuros. Luego, como en todas las grandes crisis inmobiliarias terminan palmando los bancos; en sus charlas, prevenía a los oyentes de la tormenta financiera que se avecinaba. Sin embargo, lo trataron de loco e iluminado. Era un aguafiestas. Y además se olvidaba de que gracias a la encomiable labor del Banco de España, teníamos la banca más saneada y provisionada del mundo; con un colchón más que suficiente para soportar cualquier turbulencia de los mercados.
 
Sobre lo que pasó a continuación, hay poco que decir. Todos lo sabemos ya. Los impagos hipotecarios en Estados Unidos, se amplificaron por el uso indebido de los derivados financieros (como los CDO, que están muy apalancados), creando una monumental crisis de liquidez que destrozó el balance de las entidades financieras. Como todo el mundo vendía para tapar los agujeros contables, el valor de los activos se desplomó. Como dijo Soros: “Todo lo que podía ir mal, fue peor”. Los bancos dejaron de prestar, hubo corralito bancario en algunos productos financieros, las empresas paralizaron sus inversiones y las bolsas se dieron un paseo por los infiernos. El dinero era el rey. De modo que el Tesoro, la FED y los congresistas tuvieron que poner manos a la obra para inundar el sistema de liquidez. Sobre todos ellos pendía la espada de Damokles de 1929, una experiencia que nadie quería repetir. 
 
Mientras tanto, en España las cosas transitaban a su ritmo. Los problemas de los bancos anglosajones, como Northerrn Rock (hipotecario) o Bear Sterns (de inversión), se veían desde la distancia... En boca de Pedro Solbes, entonces ministro de economía, aquello podía producir “una leve desaceleración económica” y “un pequeño ajuste en el sector inmobiliario”. Poco más. Sin embargo cuando el Banco de Inglaterra bajó los tipos de interés hasta el 0’25%, su mínimo histórico en sus más de 300 años de exitencia, el ministro se alarmó. La corrida bancaria iba en serio... El segundo mandato de José Luis Rodríguez Zapatero empezaba con mal pie. Los socialistas abandonaron su postura naive ante la crisis y se prepararon para la lucha. 
 

Lucha sin cuartel en la Unión Europea

España entró en la crisis por la puerta grande. La huida del capital extranjero, nos dejó con lo puesto y con deudas. Los bancos cortaron el grifo del crédito, las pymes se quedaron sin financiación y la burbuja inmobiliaria reventó en mil pedazos. La economía entró en recesión; cayó la recaudación fiscal y el paro se desbocó. Para frenar el deterioro de la situación, mientras se negociaba en Bruselas y se meditaba como reestructurar el sector bancario, el gobierno puso en marcha el Plan Español para el Estímulo de la Economía y el Empleo o Plan E; un conjunto de medidas para fomentar el crecimiento a costa del erario público. “Gasta en los malos tiempos y ahorra en los buenos” decía Keynes. Y eso es exactamente lo que hicimos: gastar. Sobre todo en el sector de la construcción.
 
Algunos economistas de renombre, como José Carlos Díez, dieron la bienvenida al Plan E. Pero en los mercados financieros, la prima de riesgo ya llevaba unos meses repuntando (pasando de 28’4 puntos en marzo de 2008 a 125’4 en enero de 2009, momento en que se concretó el plan). La subida de la prima suponía un gran inconveniente; no sólo porque encarecía la financiación del Estado, sino porque empeoraba la financiación de nuestros bancos en el exterior. Lo que en la práctica suponía menos préstamos y más paro. La economía entró en una espiral descendente de la que era muy difícil salir. 
 
La escalada de la prima de riesgo, las provisiones para cubrir los créditos fallidos, los nuevos requerimientos de capital básico impuestos por el BCE... todas estas circunstancias, alejaron a los bancos de la economía real. Al fin y al cabo, por qué no aprovechar el aumento de la rentabilidad de la deuda para ganar dinero?
desempleo españa
Se podrá acusar al gobierno socialista de muchas cosas... Pero sabían a lo que se enfrentaban (sólo hay que fijarse en el gráfico de arriba). A las entidades financieras se las puede ayudar de muchas formas. Aunque la mejor de todas es volver al crecimiento económico; porque entonces el precio de los activos que tienen en sus balances se restaura con mayor celeridad.
 
Llegados a este punto, en el gobierno se plantearon 3 posibilidades. En la primera se consideraron las consecuencias de la salida de España del euro. En la memoria de todos estaba la experiencia argentina de 2001; en la que el país austral incumplió el pago de la deuda externa e interna, provocando una severa devaluación del peso, que se “comieron” todos los ciudadanos. Sea por la razón que sea, esta opción se descartó. Las otras dos tenían el mismo objetivo: obligar a los alemanes a consumir más. O dicho de otro modo: querían convertir a los alemanes, austríacos, holandeses y finlandeses al “keynesianismo”. En el PSOE lo tenían clarísimo:
Porque si ellos gastan... podremos contener la caída de la producción industrial, así como el declive del crédito... el paro tocará fondo y prácticamente no tendremos que recortar en nada
Así que Zapatero se fue a Alemania a contarle su plan a Angela Merkel. Dicen que la canciller gana mucho en las distancias cortas... tiene un trato afable y un agudo sentido del humor. Pero a diferencia de Schroeder, dejó a un lado los “consejos aznarianos” sobre cómo tenía que manejar sus cuentas públicas... Si España quería que los germanos consumieran más, tendría que someterse a un proceso de devaluación interna. 
 
Aquello fue un palo muy grande. A partir de entonces la U.E. se partió en dos. Los países acreedores se encomendaron a la escuela austríaca, mientras los deudores apelaban al espíritu de John M. Keynes. Los primeros creían que las deudas se pagaban conteniendo el déficit público; recortando en las partidas inútiles y bajando los salarios para ganar en competititivad comercial. En cambio los segundos querían que el Estado se endeudara para reanimar la economía, con mediadas e inversiones que aseguraran el crecimiento a largo plazo. Es el eterno dilema de esta crisis. Las dos partes creían estar en posesión de la verdad. Y se enzarzaron en una durísima disputa que aún continua, aunque con menor intensidad.
 
Lo que vino a continuación fue una escalada de las primas de riesgo de todos los países periféricos, cuyos gobiernos gastaban para mantener el crecimiento económico y evitar mayores recortes. Para los mercados financieros era fácil identificar la parte débil del sistema... Los monstruos bancarios creados en Estados Unidos a partir de las fusiones de 2008, ahora reconvertidos en megahedge funds, comenzaron a especular con la posibilidad de quiebras soberanas mediante el uso de derivados financieros como los credit default swaps (CDS, seguros contra impago); que aunque no suben la prima “per se”, si pueden marcar tendencia... Para colmo de males, las reticencias del BCE para actuar como prestamista de última instancia, disuadía a los inversores y empeoraba la financiación del club de los keynesianos.
 
Ante el acoso de la prima de riesgo, Zapatero respondió con una batería de medidas financiadas con más deuda. Parece una majadería, pero si te pones en la piel del acreedor... la situación puede ser bastante angustiante. La aplicación del Plan E, el cheque bebé, el descuento de los 400€ en las nóminas y demás, todo iba en esa dirección. Aunque hizo mucho más: ordenó invertir el 90% del Fondo de las Pensiones en deuda del Tesoro Español; obligó a los bancos a comprar nuestros bonos soberanos; buscó apoyos en Latinoamérica, etc. Para mí ZP siempre será un gran misterio... ya que al analizar todo lo que hizo; no sé si estaba loco, era un duro negociador o un “tigre que huele la sangre” como lo pintaban los papeles del Departamento de Estado de Estados Unidos en poder de Wikileaks. En cualquier caso, el club de los acreedores se valió del BCE para someter a los insurrectos. Bastaba con que éste limitara las compras de sus bonos soberanos, para inducir la subida de la prima y pasar la patata caliente a los políticos de Madrid.
 
De todos modos la lucha fue fenomenal. Las espadas se mantuvieron en alto hasta la gran crisis del euro, sucedida en mayo de 2010. Los especuladores del mercado de futuros de Chicago, aprovecharon la solicitud del primer rescate griego, para lanzar su apuestas contra la moneda única. De golpe y porrazo nadie quería euros, ni los chinos, lo cuál provocó su desplome hasta los 1’19 dólares. Para los países de la periferia europea, la virulencia del ataque se tradujo en una escalada intolerable de la prima de riesgo. Lo cuál obligó a la intervención del BCE, que se puso a comprar bonos soberanos al estilo del FED. Todas estas circunstancias obligaron a un entendimiento entre todos los países de la eurozona; que se concretó un poco más tarde con la creación del Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (EFSF, en inglés). A partir de entonces las cosas mejoraron y el euro se fortaleció; para consternación de muchos especuladores de Chicago, que pasaron de vendedores a compradores para no quedarse pillados. 
 
Finalmente, España hizo las paces con sus socios del norte en septiembre de 2011, cuando el PSOE y el PP votaron la reforma constitucional que limitaba por ley el gasto público a partir de 2015. Dos meses más tarde, el BCE introdujo los LTRO; para inyectar liquidez en los bancos y favorecer la caída de la prima (pues ellos cogen ese dinero para comprar deuda soberana). Y hace un año, Mario Dragui pronunció las palabras mágicas que avalan todas las emisiones de los tesoros comunitarios :
Believe me it will be enough
 

The pain in Spain

Tras aceptar los recortes, España optó por el camino del dolor. Y deflactó. Básicamente, nos hemos abaratado para que los alemanes puedan comprarnos. Todo tiene un justiprecio en la vida... aunque hoy lo determina el comprador, no el vendedor. La reforma laboral es un buen ejemplo de ello. El gobierno socialista dió los primeros pasos, pero no fueron suficientes –el Fondo Monetario Internancional se encargó de recordárnoslo-. Así que Rajoy tuvo que acabar la faena e implementó otra reforma laboral que, como era de esperar, está tumbando a los salarios. Si seguimos la lógica de la ley de la oferta y la demanda, cuando la oferta sobrepasa a la demanda, los precios caen... Sin embargo, en España la superabundancia de parados no se traducía en la “esperada” caída salarial. Por eso el FMI nos recordaba cada dos por tres, que el mercado laboral era demasiado “rígido”. Había que acabar con las rigideces de los convenios colectivos, abaratar el despido, fomentar el trabajo a media jornada, etc. Y eso es lo que ha hecho el PP. 
 
Otra forma de bajar los salarios, es recortando en Sanidad y Educación. De este modo, el Estado termina pasándole a los ciudadanos una parte de la factura. La salud es lo primero, no? Por eso la gente termina operándose en las mutuas para evitarse las listas de espera, acata la implantación del euro por receta o acepta consumir medicamentos genéricos, entre otras medidas. Luego, si a todo esto le añadimos las recientes subidas de impuestos que nos encarecen la luz, la gasolina y demás, el panorama es bastante desolador. Ganamos menos y nuestras necesidades básicas cuestan más. Por eso no es de extrañar que las ventas minoristas en este país, lleven más de 37 meses en caída libre. Porque aquí no consume ni el tato. Lo cuál nos lleva a una situación extremadamente deflacionaria.
 
Desde un punto de vista macroeconómico, la botella puede verse media llena o medio vacía. Para los keynesianos es un desastre total... En cambio, para los partidarios de los recortes no vamos tan mal; ya que si ingresamos más de lo que gastamos, al final, saldremos adelante. Ojalá las cosas fueran tan sencillas... El problema de España, es que no es ni “chicha ni limoná”. Ni hemos hecho recortes salvajes como hicieron los letones, ni políticas keynesianas a la americana. El sector privado ya ingresa más de lo que gasta. Prueba de ello, es que estamos muy cerca de tener superávit por cuenta corriente (sobre todo gracias al turismo). En cambio, la administración estatal sigue viviendo por encima de sus posibilidades; pues gasta mucho más de lo que ahorra el sector privado.
 
deficit publico en Europa
Y ahora hablemos del dolor... Kenneth Rogoff y Carmen Reinhart nos recuerdan en su libro “Esta vez es diferente”, que para que un país pueda crecer económicamente, su deuda no puede superar el 90% del PIB. Se considera que a partir de ese umbral, los intereses de la deuda ahogan el crecimiento y el Estado puede incurrir en la bancarrota. Pues bien, en el caso de España lo superamos holgadamente; ya que si incluimos la cuantía del rescate bancario y las deudas de todas las administraciones, sobrepasamos con creces el 100% del PIB. Y cómo lo sabemos... el gobierno del PP se endeuda todavía más!
 
Y que dicen los alemanes de todo esto? De momento, están contentos porque España ha prometido equilibrar sus cuentas a partir del 2015. También nos invitan a no bajar la guardia y a recortar todavía más. Sin embargo en la trastienda, la música es completamente diferente. No son estúpidos... pues tenemos a todos los bancos alemanes, franceses, holandeses e ingleses –el último en largarse ha sido Barclays-, así como a varios hedge funds, vendiendo “La Marca España” y sacando el dinero del país.
capital extranjero
La línea negra muestra la huida del capital extranjero de España
(hoy sólo equivale al 5’54% de los depósitos bancarios).
 
Y lo mismo para Italia:
capital extranjero italia
Es evidente que no confían en nosotros. No es para menos, porque al paso que vamos no saldremos de la recesión ni en 20 años. Y francamente, ni el país ni la población puede permitirse este baño de lágrimas por mucho tiempo más... Los griegos van por delante en la crisis y ya sabemos lo que nos espera. Y nuestros políticos, también. Por primera vez en 130 años, España tendrá que reestructurar su deuda; condición indispensable para tener una “segunda oportunidad”. Así de gorda la hemos liado...! Parte de su deuda será refinanciada a un vencimiento más largo. Y el resto sufrirá quitas. La experiencia chipriota y la salida del dinero inteligente que muestran los gráficos de arriba, sugiere que los bancos serán diezmados en los depósitos con cuantías superiores a los 100.000€. Parte de ese dinero se utilizará en su recapitalización para minorizar la pérdida del valor de los bonos españoles que mantendrán en sus balances. Para el resto, el BCE proveerá... Respecto a las pensiones, si tenemos en cuenta lo que ha pasado en Detroit, lo más probable es que los pensionistas sufran otra quita. Como nuestro modelo capitalista no es tan salvaje como el norteamericano, las pensiones sufrirán menos. En caso contrario, el dolor vendrá por otro lado. 
 
A partir de entonces, España y el resto de periféricos (menos Irlanda, probablemente) empezarán de nuevo. Recemos para que las cosas se hagan bien y no tengamos que pasar por lo mismo dos o tres veces, como los griegos. Cuando termine el proceso, empezará una nueva era para España.
 
 
Un abrazo a todos los rankianos/as!
  1. en respuesta a Claudio Vargas
    #43
    luismiguels

    No es por polemizar, a mi ni me va ni me viene: al revés yo soy de los que personalmente jamás he utilizado la deuda para financiar gasto corriente, pero...lo que dicen los detractores del estudio (a la vista de que los propios excel usados por Reinhart-Rogoff son erróneos) es que los propios datos de R-R bien utilizados NO MUESTRAN que un mayor ratio de Deuda/PIB implique un menor crecimiento.

    Es decir R-R usan un excel con datos para demostrar que si la Deuda/Pib es mayor que el threshold, entonces el crecimiento se resiente. Pero luego llegan unos universitarios, comprueban los excel de R-R y ven que hay errores y que si los mismos excel se computan bien...pues que la conclusión es diferente.

    A todo esto, Krugman (ya sé que es un keynesiano) enfurece acusando a R-R de haber influido en las políticas anticrisis de muchos países en base a un análisis que resulta estar basado en cálculos erróneos.

    En resumen: yo creo que el estudio de R-R queda desacreditado como cita "solvente" respecto al threshold de Deuda/PiB que frena el crecimiento. Yo no sé si realmente hay un threshold o no (no debato sobre esto), lo que sí me parece claro es que el estudio de R-R no se debería citar como referencia.

  2. en respuesta a luismiguels
    #42
    Claudio Vargas

    Conozco la polémica luis. Cómo no? Pero no hay polémica. Lo único que pasa es que los keynesianos, que son partidarios de un Estado gastón, ven ese 90% de deuda/PIB muy bajo. Injustificable!! Sobre todo ahora, que Estados Unidos ha llegado al 105% de deuda... En realidad, Rogoff se sacó la cifra de la manga, pero a nadie se le escapa que el endeudamiento ahoga el crecimiento y que eso, en determinadas circunstancias, lleva directamente al default. En su excelente trabajo demuestra que la mayoría de impagos soberanos se producen por debajo de ese umbral. Al final, todo depende de la voluntad política de seguir pagando... Poco más. Los gobernantes echan cuentas con el sufrimiento social que la deuda conlleva y muchas veces se convencen de que es mejor impagarlas.

    Un abrazo y gracias por tus comentarios

  3. #41
    luismiguels

    Muy buena síntesis.

    sin embargo, el párrafo en el que citas a Reinhart y Rogoff deberías rehacerlo puesto que otros investigadores encontraron un "error" (intencionado?) en los datos de base de su análisis y como consecuencia el corolario de su estudio (límite del 90% de deuda/PIB como predictor del crecimiento) ha sido fuertemente denostado. Puedes buscar la opinión de Paul Krugman en la web si necesitas alguna referencia sobre lo que te comento.

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