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WerteFinder: A los inversores no les faltan razones para estar nerviosos

WerteFinder: A los inversores no les faltan razones para estar nerviosos

Febrero se mostró otra vez como un mes muy volátil para los mercados financieros y una vez más es el petróleo el que marca la pauta de los mercados. Después de la publicación de la mayoría de los resultados empresariales el principal enfoque se centra de cada vez más en la evaluación de los datos de las materias primas y los datos macro-económicos. Y en ambos casos observamos ligeros cambios con respecto a enero: 
  • el daño de la caída del precios del petróleo ha provocado que los productores principales Rusia y Arabia Saudí discutan sobre un estancamiento en la producción (aunque descartando una reducción) 
  • debido a la volatilidad, la economía real se esta viendo afectada como muestra por ejemplo el descenso de la confianza de los consumidores en EE.UU. 
  • en la zona euro los principales indicadores de previsión del desarrollo coyuntural económico confirman también una ligera desaceleración, siendo la prueba más clara el descenso del índice Ifo en Alemania (que tiene una alta correlación con el PIB)  
A la vez que los precios del petróleo se mantienen muy volátiles y con un tono claramente bajista se observa que al menos en EE.UU. la producción disminuye paulatinamente. Es de pensar que si este descenso continua y la oferta encuentra una demanda creciente en los meses próximos los precios podrían subir fácilmente a finales de año.  
 
La publicación de datos macro-económicos más flojos en la zona euro ha reanudado la expectativa de medidas adicionales de relajación monetaria y los tipos de interés están otra vez cerca de sus mínimos históricos del año pasado. En EE.UU. la expectativa de subidas de tipos ha cambiado radicalmente y en pocas semanas se ha pasado de cuatro potenciales subidas a tan solo una o ninguna subida.    
 
 
 
Informe WerteFinder marzo
 
  • Deterioro del entorno económico en EE.UU. con un descenso de la confianza del consumidor. 
  • Evolución firme del mercado laboral en EE.UU. 
  • Reducción prolongada de la producción de petróleo por parte de EE.UU. 
  • Descenso del índice Ifo en Alemania y del PMI en Europa. 
  • Máximo en ventas de coches en Europa desde el 2011. 
  • Importación de materias primas en China con continuo incremento 
  • Aumento continuo del peso del sector de servicios y de consumo en China.
 

WerteFinder: Análisis macro-económico

  • EE.UU.
Junto con los descensos del PIB en el cuarto trimestre, en enero observamos también un deterioro ligero del entorno económico en EE.UU. Por ejemplo el crecimiento de ventas de coches y de camiones ligeros  fue moderado como muestra el siguiente gráfico.
 
Crecimiento de ventas de coches y de camiones ligeros
 
Desciende también la dinámica del otro sector clave, el de la vivienda:
 
Datos Vivienda EEUU
 
Con el intento de obtener una información más amplia del estado del sector manufacturero es conveniente analizar la relación entre las existencias y las ventas. El siguiente gráfico muestra una fuerte subida de esta relación.
 
Relación existencias y ventas
 
¿Cómo se explica esta fuerte subida? Con el avance de las tecnologías lo lógico sería esperar que este coeficiente mantenga una tendencia hacía la baja (como ha ocurrido hasta el 2008). La reciente fuerte subida desconcierta, por lo tanto puede ser un indicador de que los empresarios se quedan con sus productos en almacén en lugar de poder venderlos. Otra lectura puede ser que los empresarios ante los tipos muy bajos de interés prefieren mantener unas existencias más elevadas y que esperan una demanda adicional futura. Esta lectura no encaja con los otros datos del consumo (por ejemplo aumento de la tasa de ahorro) y por ello hay que interpretarlo más bien de forma negativa. Es decir, el aumento de las existencias es involuntario y lastrará probablemente el crecimiento futuro. Además, parece que los vaivenes de los mercados financieros afectan al consumidor ya que la confianza del consumidor este mes ha sufrido un importante descenso.  
 
Aunque estos datos son potencialmente preocupantes no hay razones para entrar en pánico, porque por ejemplo la confianza del consumidor suele ser muy volátil. Más importante es la evolución del mercado laboral que se mantiene firme. No es solamente el descenso de la tasa de desempleo que inspira confianza sino también otras variables como las ofertas de trabajo o el llamado „quits ratio“ (la relación de la gente dispuesto a dejar su trabajo en busca de otro mejor). Este último ratio ha alcanzado un nuevo máximo después de la crisis financiera. Ciertamente un dato importante muy bueno que muestra que los empleados se sienten con más confianza en cuanto a su puesto de trabajo. Junto con la subida de los precios de la vivienda nos encontramos por lo tanto con un entorno económico que no es tan malo como sugieren los datos puros del sector manufacturero.
 
Datos sector manufacturero
 
En este escenario, ¿cual va a ser la postura de la Reserva Federal („la Fed“)? Está claro que la Fed no puede hacer caso omiso al deterioro de muchas variables económicas en el corto plazo. No obstante, más adelante cuando el petróleo suba otra vez la Fed se verá de nuevo obligada a subir los tipos. Aunque hoy por hoy estamos lejos de su meta de la inflación del 2 %, la inflación subyacente ya muestra los primeras síntomas de vida: El gráfico abajo muestra esta subida y está claro que con el tiempo la inflación se aproximará a la inflación subyacente, alcanzando así una tasa de alrededor del 2 %.
 
Inflación EEUU
 
  • Europa
Síntoma del deterioro económico de la zona euro es el descenso de los índices PMI elaborado por Markit y publicado el 22 de febrero de 2016 (se trata por lo tanto de los datos más recientes de la zona euro). El PMI compuesto de la actividad total de la zona del euro se situó en 52.7, registrando un mínimo en los últimos trece meses. Esta debilidad se debe tanto al sector manufacturero como al sector de servicios.  
 
Por países, observamos como es usual cierta debilidad en Francia, pero la confianza de los empresarios y hogares se mantiene a niveles altos (probablemente debido a los bajos precios energéticos). Los sectores manufacturero y de la construcción siguen perdiendo empleo mientras el sector terciario (servicios) aumenta empleo. No obstante, a pesar de la creación de empleo este aumento es insuficiente para bajar la tasa de desempleo que se mantienen al 10,5 % y que según las autoridades francesas descenderá en el 2016 solo al 10,4 %.  
 
El crecimiento del PIB en Francia en el cuarto trimestre del 2015 alcanzó un 0,2% con respecto al trimestre anterior. Este dato contrasta con el 0,8 % de España y el 0,3 % de Alemania. La buena marcha de España no sorprende pero sorprende la desaceleración en Alemania. Precisamente en Alemania se podría haber esperado un crecimiento mucho mayor ya que no solamente crece el número de empleados sino también los salarios. Y se supone que los ciudadanos alemanes se sienten con un mayor afán de gastar debido a la bajada de los costes energéticos y la fuerza del mercado laboral. Además, debido a los inmigrantes europeos y los tipos bajos se podría haber esperado un crecimiento mayor del sector de la construcción.
 
En realidad no ha sido así! Al analizar el crecimiento del PIB de un país, es oportuno comparar no solamente las tasas de crecimiento de cada sector, sino también la aportación de cada sector al crecimiento (si el consumo privado por ejemplo sube poco pero el consumo tiene un peso muy importante en la economía su aportación será sin embargo importante). Siguiendo este tipo de análisis del PIB y comparando la aportación al crecimiento del PIB de cada sector nos damos cuenta que el sector exterior ha restado del crecimiento un 0,5 %! El crecimiento total del 0,3 % se compone por lo tanto del incremento de la demanda nacional que asciende al 0,8 % y la aportación negativa del sector exterior del 0,5 %. En cuanto a la demanda nacional en Alemania, se trata de gastos productivos o de consumo puro sostenible? Destaca que las inversiones ascienden solo al 0,1 % mientras la mayor parte se debe a la construcción que ha aportado el 0,2 %. Dos tercios del consumo se deben al estado y una gran parte está relacionado con los gastos para los refugiados. En resumen, ni observamos gastos muy productivos ni observamos un incremento del consumo por parte de los ciudadanos alemanes. Es decir, el crecimiento del PIB no solamente ha sido bajo sino la calidad del crecimiento ha sido bastante mala también.
 
Contribución al crecimiento del PIB en Alemania
 
Por cierto, las mismas cifras para España muestran un crecimiento bastante más equilibrado, es decir el total del 0,8 % del crecimiento del PIB se compone del 0,36 % de la demanda nacional, alcanzando el sector exterior una aportación del 0,44%.  
 
A pesar de cierta debilidad en la zona euro recientemente, no todos los datos son flojos: La venta de coches, un sector clave, por ejemplo ha alcanzado en enero un nuevo máximo desde el 2011.
 
Nuevas matrículas de coches en Europa
 
Aun así, los síntomas de un deterioro del entorno económico en la zona euro y sobre todo Alemania saltan a la vista. Junto con la bajada de los precios de muchos productos industriales y de consumo el BCE probablemente acuda a otra relajación monetaria en su reunión de marzo. 
 
  • China
Hay que tratar los datos económicos de enero y febrero en China siempre con prudencia porque en estos meses se celebra el Año Nuevo en China y los datos están sesgados. Quizá por ello la caída de las exportaciones de un 11,2 % en enero en tasa interanual no provocó grandes disturbios en la bolsa (como ocurrió en verano del año pasado).  
 
En cuanto al entorno económico parece que los mercados han renunciado a la realidad de una desaceleración y un mayor peso del sector de consumo. No obstante, recientemente había una serie de artículos sobre otro problema: El problema potencial de los créditos en China. Analistas serios reconocen que el crédito está creciendo, pero no ven un problema inmediato. Por un lado los tipos de interés en China pueden bajar todavía bastante desde la tasa principal del 4,35 %, por otro lado el gobierno acudiría rápidamente a ayudar si hubiera una mayor necesidad. Por eso es mejor centrarse en la evolución de algunos otros datos de los que disponemos: El sector de la vivienda por ejemplo sigue mostrando incrementos de los precios desde hace muchos meses.
 
Un análisis detenido del reciente informe (publicado el 29 de febrero de 2016 ) por la Oficina de Estadística de China confirma los datos sobre la transformación de la economía: Sube el peso del sector terciario (es decir servicios y consumo) mientras el sector secundario (manufacturero y construcción) desciende.
 
Contribución del PIB en % por sectores
 
Entre los datos destaca el crecimiento de la renta per cápita.
 
Crecimiento de la renta per capita
 
En el 2015 China ha lanzado 19 cohetes al espacio y ha   conseguido y terminado el desarrollo de su primer avión  de pasajeros. China sigue adquiriendo mucho know how por la compra de empresas (alemanas) extranjeras. Pero China sigue invirtiendo también grandes sumas en tecnología y desarrollo, ascendiendo al 2,1 % del PIB y con un crecimiento fuerte como muestra el anterior gráfico. Según el informe el número de coches de uso privado aumentó un 14,6 % en 2015. Los gasto por turismo nacional en China aumentaron un 13,1 % (ferrocarril 6,4 %) mientras el número de usuarios del Internet incrementó un 39,51 % a 688 millones de personas.
 
Gastos desarrollo
 
En resumen, estos datos no encajan con la imagen de la prensa internacional de una desaceleración mayor o un aterrizaje duro pero si confirman que el sector de servicios y de consumo lidera el crecimiento.  
 
No obstante, los síntomas del enfriamiento del sector manufacturero saltan a la vista como muestra por ejemplo el descenso fuerte del tráfico ferroviario (en millones de kms) que descendió un 13,7 % en el 2015. Por otro lado, teniendo en cuenta un cambio en la composición del transporte resulta solo un descenso del 1,9 %.  
 

WerteFinder: Materias primas  

  • Petróleo
La reciente estabilidad del precio del petróleo se debe sobre todo a las discusiones entre Rusia y Arabia Saudí de mantener la producción a los niveles actuales. No obstante, la presión sobre los precios persiste mientras continua la sobre-oferta que asciende a 1,2 millones de barriles diarios según analistas. Una incógnita es también la evolución de la demanda global que puede verse afectada por las turbulencias bursátiles y el descenso del ritmo de crecimiento en EE.UU. y Europa.
 
Consumo de petróleo y PIB en el mundo
 
A pesar de esta incertidumbre en el corto plazo, a medio y largo plazo existe una correlación bastante estrecha entre el crecimiento de la economía global y la demanda global como se desprende de un análisis del Bundesbank según el gráfico anterior. Los datos de los últimos años cuando el ritmo de crecimiento de la economía global ha ascendido entre el 2,5 % y 3 % confirman esta relación porque durante este período la demanda global subió entre un 1% y 1 1/2 %. Por otro lado, estos datos revelan también que la demanda del petróleo no reacciona mucho ante una bajada de los precios, pero si ante una subida. Este comportamiento explica porqué el descenso de los precios del petróleo tiene un efecto negativo sobre las bolsas: Los efectos negativos sobre el sector energético se notan de forma inmediata mientras que los efectos positivos de un incremento del crecimiento no se dejan notar tan rápidamente.
 
¿Cuales son las perspectivas de la evolución del precio del petróleo a corto plazo? Al margen de las discusiones sobre el estancamiento de la producción por parte de Rusia y de Arabia Saudí, el mercado también observa detenidamente la evolución de la producción en EE.UU. Estos datos están disponibles semanalmente y por ello reciben una atención especial. Destaca que la producción acusa una bajada consecutiva desde hace seis semanas. En un mes la producción por lo tanto ha  sufrido un descenso de alrededor 100.000 barriles diarios. De continuar así otros 12 meses el superávit de la producción a nivel global podría desaparecer (suponiendo que otros componentes de la producción y demanda no cambian). De hecho, la IEA espera en alrededor de 15 meses un equilibrio de la oferta y demanda.
 
Producción de crudo en EEUU
 
En el gráfico observamos también que ya en julio del 2015 empezó una fuerte reducción pero esta reducción duró pocos meses. ¿Porqué entonces estamos ahora más seguros de que se produzca una reducción más duradera?  La razón reside en el cierre de muchas torres de perforación desde setiembre y por ello va a ser más difícil volver a aumentar la producción. Los equipos que trabajan en los pozos no pueden volver tan rápidamente a sus puestos de trabajo y así lo más probable es que la producción del petróleo siga bajando alcanzando pronto niveles por debajo de los 9 millones de barriles lo que podría desencadenar una reacción en el mercado  afectando de forma especial al precio, aunque también existe el riesgo de que ante precios más altos la producción vuelva a subir nuevamente a medio o largo plazo.    
 

Mineral de hierro y cobre

La importación de mineral de hierro en China ha subido nuevamente el mes pasado. El precio de mineral de hierro también lleva ya dos meses subiendo pero esta subida se debe probablemente a la subida de los precios del petróleo y no las cifras sobre la importación en China.
 
Importaciones de mineral de hierro de China
 
La importación del cobre se mantiene alto con incrementos anuales que oscilan entre el 12 % y 25 %. Posiblemente esta subida está relacionado con la construcción de viviendas y infraestructuras.  
 

Evolución del fondo

El mes de febrero el fondo sufrió un descenso del -1,18%. La máxima caída fue del -6,6% en la primera mitad del mes seguida de una recuperación aunque sin llegar en total a un balance positivo.
 
Los valores con mayor aportación al fondo fueron los siguientes (en el orden de aportación positiva): Flowserve (+0,31%), IBM (+0,3%), BHP (+0,22%) y Parker Hannifin (+0,13%).
 
Los valores con mayor aportación negativa fueron Allianz (-0,33%), Leoni(-0,29%), Roche (-0,17%), KSB (-0,16%)  y  Elring Klinger (-0,15%).  
 
La mayor aportación negativa por moneda extrajera la  proporcionó el rand sudafricano que sufrió una caída del  -12% contribuyendo al fondo con un -0,26%.  
 
La posición de BASF se vendió por completo (a pesar de su alto rendimiento por dividendo y sus buenas perspectivas a medio plazo cuando el precio del crudo se recupere) ya que pensamos que a corto plazo todavía se va a ver afectada por el precio del petróleo. También reducimos la posición de Yara a la mitad porque los resultados anuales recientemente publicados no fueron buenos. De esta forma se adquirió también liquidez.
 

Perspectivas

A los inversores no les faltan razones para estar nerviosos: La desaceleración del ritmo de crecimiento tanto en EE.UU.. China y Europa, el riesgo del „Brexit“, la crisis de los refugiados, los rumores sobre la calidad de la deuda en China y el sector energético que algunos „analistas“ comparan ya con la crisis del 2008. Es cierto que cada uno de estos eventos puede afectar a determinadas empresas de distinta manera, pero a la larga la economía mundial seguirá creciendo. Ninguna de las crisis durante las últimas décadas realmente ha tenido un impacto duradero en las bolsas: Sea el crash bursátil del 1987, la crisis del SME (Sistema Monetario Europeo) en 1993 o el dotcom crisis en 2000. Aunque todavía se resiente la crisis financiera del 2008 (a la que en parte debemos los tipos ultra-bajos), los balances de la mayoría de las empresas se encuentran sólidos y generan beneficios. Cierto que ha habido empresas que han sufrido, han quebrado, pero a la vez nuevas empresas y nuevas tecnologías han emergido.
 
Por ello el inversor que está dispuesto a tolerar una mayor volatilidad en el corto plazo sale ganando si mantiene una cartera bien diversificada a largo plazo. Este principio es difícil aplicarlo en la practica pero se impone cada vez más ante la realidad de tipos ultra-bajos o incluso negativos. Seguimos creyendo que es mejor la inversión en empresas que generan beneficios y por ello generan riqueza que mantener el patrimonio en renta fija a tipos bajos o riesgos altos (cuando se trata de bonos basura). Por ello mantenemos incluso en estos tiempos más difíciles una exposición a la renta variable más elevada en torno al 75 %.       
 
Bad Homburg, 3 de marzo 2016
Jürgen Brückner
Chief Investment Officer
WerteFinder Vermögensverwaltung GmbH
 

 

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