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Blog ETFs - PM
ETFs y panorama mundial

Más allá del Margen de Seguridad

 

La Bolsa y los Mercados siempre están llenos de incertidumbre, pero existen momentos en que hay más/menos y por lo tanto mayores/menores probabilidades de perder dinero. Por eso yo al igual que muchos otros autores e inversionistas, yo he decidido ampliar un poco el concepto de Margen de Seguridad que Graham nos legó, para que se ajuste a mis necesidades, estrategia de inversión, pero sobre todo a las circunstancias. Debo confesar que también he cogido algunos conceptos de varios grandes inversionistas como Buffett, Dorsey (hay un hilo  interesante de Sabiopelotas),   Damodaran y hasta de algunos quants como Asness. Yo no he inventado la rueda, simplemente he unido varías teorías y las he moldeado a mi forma de invertir.

Más que Margen de Seguridad, yo defino a ese colchón adaptable que me ayuda a minimizar riesgos y errores como Safety Net (Red de Seguridad), tomando prestado el término de la red que utilizan los trapecistas. Lo defino así porque no sólo necesito un rango entre el precio de mercado, el valor intrínseco y el precio con un margen de seguridad que minimice el downside, sino que también necesito un red que mantenga viva la inversión mientras mantiene altas las probabilidades de rebote, tal y como la red de seguridad de los trapecistas evita que caigan al suelo con una amortiguación suave al principio, pero terminando con un rebote.

Un amplio Margen de Seguridad nos protege del riesgo de futuras mayores caídas en el precio, de errores en nuestra valuación e incertidumbres del contexo; pero poco nos ayuda a tener mayores probabilidades de que el precio se recupere en un rango de tiempo razonable o de que hayamos escogido a una buena empresa o de que las circunstancias sean propicias para que la empresa siga creciendo.

Appropriate prices don’t guarantee profits in any given year, but inappropriate prices most certainly guarantee eventual losses., Warren Buffett (letter 2006)

 

Además una Red de Seguridad es tan amplia en su forma que no importa el lugar desde el que uno caiga (precio, sector, competitividad, contexto), casi siempre estará ahí para proteger, es decir, el Safety Net toma en cuenta más variables y cada quien podrá ajustarlo a su forma de invertir, pero hay que saber que no es infalible.

 

El siguiente cuadro resume un poco los filtros que utilizo para establecer mi Safety Net. Las primeras 4 variables las defino como RISK, porque según yo son las que me ayudan a controlar y minimizar los diferentes riesgos que una inversión tiene. CASH se refiere a la predictibilidad, estabilidad y constancia de los beneficios; a la capacidad que tiene y ha tenido una empresa para generar beneficios y efectivo, y si es y ha sido eficiente al invertirlos; además de saber si su apalancamiento podrían erosionar su crecimiento y/o márgenes. Con GROWTH quiero conocer las expectativas de crecimiento de la empresa y del sector, en qué etapa de su ciclo se encuentra, qué nuevas estrategias, productos o mercados tiene planeados, tiene algún plan B o ha puesto todos los huevos en una sola canasta.

RISK

Subvaluación por precio

  • 52Week Low&High Vs Sector&Peers: qué tan cerca/ lejos está de su mínimo/máximo en relación con su sector y competidores.
  • Pullbacks&Estabilización: en qué momento de la caída o corrección está o si está en un periodo lateral o de estabilización.
  • Rebotes recientes: Si ha tenido rebotes fuertes o débiles recientes, si aún tiene aire para seguir subiendo o ya se acabó.
  • Pendiente del Rebote, del Pullback o de la Tendencia reciente: ver el grado de inclinación porque movimientos con comportamientos exponenciales tienen mayor probabilidad de un cambio de tendencia. Nada puede subir/bajar en forma casi vertical por siempre.

RISK

Subvaluación por múltiplos

  • PE& P/B: aunquehistóricamente menor P/E da un poco (1% aprox)  más de rendimiento que menor P/B, yo me inclino más por el último porque el PER es realmente es una medida del sentimiento o del retorno especulativo como dice Bogle.
  • Tangible Book & Cash per share
  • ROE&ROIC > cost of Equity&Capital: no hay que dejarnos engañar por empresas con altos ROE&ROIC, porque a veces éstos son únicamente el resultado de altos apalancamientos que cuestan más dinero del que producen.
  • Companions:

o   Low PE with Low PEG                   

o   Low PBV with High ROE              

o   Low EV/EBIT with Low reinvestment rate

o   Low EV/Capital with High ROIC              

o   Low EV/Sales with High Net Margin         

RISK

Subvaluación por modelos

DFC, EPS, Dividends, EPV, Graham, Lynch, Net-Net, Relativo a Peers y Promedio,  según tipo y madurez de compañía

No todos los modelos de valuación sirven para todas las empresas ni para todas sus etapas. Hay que tener mucho cuidado de cuál y cómo les utilizamos. Una vez identificados los modelos que se ajustan mejor, yo utilizo un promedio de sus resultados al cuál resto un % como Margen de Seguridad. Utilizo un promedio porque realmente no sé cuál es el mas certero y así los valores altos de un modelo se compensan con los valores bajos de otro y obtengo un valor mas sobrio. El porcentaje de MS va a depender mucho de los demás RISK.

RISK

MOAT

  • Poder de Marca: Prestigio y reconocimiento. No importa que no sean clientes, lo importante es que la marca sea lo primero que venga a su mente, parafraseando a Bill Gates.
  • Aspiracional: que la Marca y/o productos sean sinónimos de cierto status o deseo, pero no hay que confundir con moda.
  • Fidelidad: que los clientes sigan comprando/prefiriendo sus productos a pesar de la competencia o los precios.
  • Multinacional: ingresos en varias divisas y en regiones con poca correlación.
  • Quiénes son sus Major Holders? Me agrada que tengan poco % de Institucionales y que los dueños tengan la piel en el juego.
  • Network: Una red sólida, propietaria y cara de imitar entre proveedores, producción y distribución. Economía de escala.
  • Monopolio u Oligopolio: Capacidad de fijar precios.
  • Pocas Promesas: mientras menos promesas se tengan que cumplir para que la empresa mejore su situación actual, mejor. Hay que buscar empresas que hasta un sándwich de queso pueda manejar, parafraseando a Buffett. Aquí podemos ampliar utilizando el SWOT o PEST.
  • Fortaleza Financiera: Z score, Piotroski, Quick Ratio, Interest Coverage, Market Debt to Capital&Equity.
  • Barreras: Qué tan difícil y caro es entrar al sector e imitar o que los clientes cambien de un producto a otro.
  • Net Margin últimos 5yrs > promedio sector: aquí hay que distinguir entre empresas que ganan por alto volumen a precios bajos y las que lo hacen por poco volumen a precios altos. Y las intermedias.
  • Competitividad: Qué tan difícil/caro es permanecer competitivo, ya sea por capital intensivo,R&D, ideas o moda. "A moat that must be continuously rebuilt will eventually be no moat at all"., Warren Buffet (letter 2007)
  • ¿Existirá en 10 años la empresa?: Para mi ésta es una de las preguntas fundamentales al invertir a largo plazo, porque usualmente confundimos el destino del sector o la industria con la empresa individualmente. Por ejemplo, en el siglo XIX la industria de los trenes tenía un enorme potencial y lo tuvo, pero no todas las compañías sobrevivieron; a principios del siglo XX la industria del auto cambio al mundo y su éxito sigue hasta nuestros días, sin embargo de las más de 200 compañías americanas sólo 3 sobreviven; lo mismo pasó con la burbuja dotcom y lo mismo pasará con las impresoras 3D y el shale gas. Son sin duda alguna ideas que cambiaran nuestra forma de vivir y tendrán un enorme impacto, pero no es claro es cuál de todas sobrevivirá. Lo que a veces es más claro es el sector que podría resultar golpeado, como los caballos con los coches o las máquinas de escribir con las computadoras.

CASH

Ratios históricos y actual. Promedios y Volatilidad

Es muy importante el promedio y la volatilidad de las variables porque así podemos descartar outliers y poner de nuestra parte la reversión a la media. Cuando los resultados sean negativos y los números no están disponibles entonces es mejor tomar la mediana porque el promedio que no toma en cuenta resultados negativos tiene un sesgo positivo.

·         ROIC&ROE

·         Gross Profit/Total Assets

·         Pre-tax Operating Margin

·         EBITDA Margin

·         Earnings Yield

·         Net Debt/EBITDA

·         FCF

·         Earnings

·         Growth EPS

·         Payout ratio < 70%

GROWTH

Este es el punto más débil porque la mayoría de las estimaciones son con regresiones y los inputs siempre serán subjetivos, tanto los de uno como los que la administración de la empresa da. La reversión a la media sirve en empresas maduras y con historial, pero no siempre en empresas nuevas.

·         PEG

·         Expected EPS Growth 5yr

·         Expected ROIC&ROE

·         Etapa del ciclo

·         Nuevos mercados, productos o estrategias

·         Demografía y posible futura demanda

 

Es obvio que no todas las empresas saldrán sin un rasguño, pero al menos sirve para descartar a las malas y mediocres, porque muchas veces estas últimas nos llevan a trampas de valor. De hecho yo asigno una puntuación (que es 100% subjetiva) a cada variable y cuando cumple con más del 75% la considero para mi portafolio Value, cuando está entre el 50% y 75% la considero para mi portafolio Oportunista, algo así como un cigar-butt. Además este Safety Net nos puede servir para buscar y encontrar empresas mas allá de las que todo mundo habla, porque ni Buffett, ni Munger, ni Graham ni tantos otros han hecho sus fortunas mirando las empresas que están en boca de todos, de hecho si vemos sus historiales encontraremos que muchas veces han invertido en empresas poco conocidas o poco populares.

Sé que son muchas variables y el procedimiento es tedioso, pero ya lo dijo Einstein: Make things as simple as possible, but not simpler, y tener todo en una tabla simplifica un poco el análisis y la toma de decisiones. Algunas variables podrán repetirse en el procedimiento, pero es precisamente esa redundancia la que evita errores tontos. Para invertir bien no hay caminos rápidos y ya lo dijo Munger:

It’s not supposed to be easy. Anyone who finds it easy is stupid., Charlie Munger

Esto no es un método sin errores y de hecho tiene impresos muchos de mis bias personales. Tampoco es una recomendación a seguir, cada quien puede utilizar el método y los filtros que más se ajusten a su personalidad como inversor. A algunos podrá parecerles demasiado y a otros muy poco, pero recuerden que cada uno debe de hacer su propia tarea. No obstante lo comparto para que os sea de ayuda o para que lo despedacéis, después de todo así podré ver algún error u omisión y los que me conocéis sabéis que yo no tengo miedo a reconocer y rectificar, ya lo he hecho en otros posts.

Guía de ETFs publicados
Lista de libros mencionados
Este blog está escrito y editado por su autor. En ningún momento expresa el punto de vista y sentir de Rankia. Puedo cometer errores, malinterpretar la información o no coincidir con la idiosincrasia, opinión y juicio del lector. El autor de este blog no está siendo compensado al proporcionar ninguna opinión sobre productos, servicios, websites o cualquier otro rubro con excepción de libros a través del programa de afiliados de Amazon. No soy experto ni estoy certificado. Nada de lo escrito aquí debe interpretarse como recomendación para iniciar cualquier tipo de operación financiera. El lector deberá hacer su propio “due diligence”.
  1. #1

    Imarlo

    Muy bueno Gfierro. Todo bastante completo y útil. Si además lo combinas con tus tablas de valoración de países tienes una muy buena metodología.

    Parece que ya te van gustando más las empresas no?

    Un saludo

  2. #2

    Gaspar

    en respuesta a Imarlo
    Ver mensaje de Imarlo

    jeje sí, en estos momentos estoy prefiriendo picks individuales de empresas, porque en los ETFs no veo muchas buenas oportunidades baratas, sólo los spreads que a veces hago con las valoraciones de países y sectores.

    Saludos

  3. #3

    broker 333

    ¿cómo mides el Poder de Marca,Aspiracional,Fidelidad,Multinacional,quiénes son sus Major Holders,Network,monopolio u Oligopolio,Pocas Promesas?

    muy buen artículo.

    Gracias.

  4. #4

    Gaspar

    en respuesta a broker 333
    Ver mensaje de broker 333

    Las calificaciones que doy son muy subjetivas, pero todas tienen el mismo peso porque nunca sabre con exactitud cuál variable tiene mayor probabilidad de ser el catalizador. A cada variable le doy un punto (1) y ese punto lo voy dividiendo en fracciones dependiendo de lo bueno (mas cera de 1) a lo malo (mas cerca de cero).

    Para el Poder de Marca simplemente busco las encuestas de las mejores marcas, las marcas mas valiosas, las marcas preferidas, etc.

    En Aspiracional, podrá parecer una estupidez, pero me fijo mucho en cuáles son las marcas que tienen mas piratería (igual en encuestas y reportes que busco en google) porque creo que si compras el producto pirata es porque realmente te gustaría tener el original (aunque hay excepciones). También veo mucho las marcas que aparecen en revistas de nicho o anuncios con targets muy específicos, y marcas que aparecen en películas o videos.

    La Fidelidad al igual que Aspiracional, son difíciles y muy subjetivas al medir, pero muy relacionadas; ambas las mido con 1 si creo que la tienen, 0.5 si mas o menos la tienen y cero si no estoy convencido o no creo que la tengan. La fidelidad la busco principalmente en productos/marcas que tienen algo con lo que la gente se identifica o algo que las distingue del resto y que la gente compra sin importar variaciones en el precio. Por ejemplo en US las marcas líderes de banana son Chuiquita y Fresh Del Monte, pero la gente ni siquiera sabe qué marca es su banana cuando la compra, ellos van por el precio y por la mas bonita, así una marca mas pequeña puede cambiar el juego. No hay fidelidad cuando se habla de productos perecederos ni cuando el cliente está tratando de ahorrar unos centavos. P&G y Unilever no tienen fidelidad entre ellas como marca, aunque sí existe la fidelidad de algunos productos muy específicos. La mayoría de los electrónicos tienen poca fidelidad en las cosas mas baratas, de poca vida y consumibles, pero no así los appliances como lavadoras o refrigeradores. Es un tema muy subjetivo, para algunos las marcas de coche tienen mucha fidelidad y para otros no.

    En multinacional mido que tenga entrada al menos en desarrollados y emergentes, si tiene en frontiers y/o ha desarrolado alianzas con productores locales, es un plus.

    En Major holders reviso los SEC forms 3,4 y 5, y simplemente veo la suma que tienen los Inversionistas institucionales y Fondos. Cómo lo mido? es muy subjetivo, por ejemplo si mas del 30% es de Institucionales doy 0.5 de calificación.

    El network lo comparo mucho con Coca o Visa. Si la compañía tiene la capacidad de llegar al lugar mas desconocido y lejano eficientemente y con ingresos superiores a sus costos. Es un excelente comienzo y de entrada le doy 0.5, si llega a tener mas economías a escala se irá acercando al uno.

    Los monopolios u oligopolios son claros de identificar, y a los primero les doy un punto y a los segundos 0.5. Ejemplos son los exchanges, algunas Telecos de emergentes, administradoras de aeropuertos, puertos y carreteras.

    Lo de pocas promesas lo tomé prestado de un post de Antonio Rico, pero no recuerdo cuál fue. Yo establezco que al menos hay dos promesas que siempre tienen que cumplirse: la apreciación del precio y el reconocimiento del valor. Para cualquier promesa extra, comienzo a restar 0.2, y aquí sí puedo llegar a restar mas de -1.

    Espero haber aclarado un poco la pregunta.

    Saludos

  5. #5

    Wenomeno

    La subjetividad en las estimaciones de la situación futura es inevitable.

    Sobre la fidelidad a la marca hay un concepto muy interesante, la cuota mental, que funciona del siguiente modo. Cuando quieres comprar un producto, ¿cuál es la marca que le viene a la cabeza a la gente?, esa marca que tiene que ser esa no puede ser otra. Hay casos que son tremendos, en los que el producto es conocido por el nombre de la marca, como los kleenex o el pladur.

    En cuanto a la etapa del ciclo, por un lado está la el ciclo económico y por otro el ciclo de vida de la empresa, la fase de crecimiento es, obviamente, la de mayor beneficio y también la de menor riesgo.

  6. #6

    Franz

    Un artículo que has sabido desgarrar el gran sentimiento y vida del célebre inversor Benjamin Grahan que en sí habría que hablar mucho de él. La teoría o margen de seguridad en el mercado como todos que lo conocen sabía destacar importancia de tener siempre un margen de seguridad en las inversiones que hacía. Esto significaba compra una acción únicamente cuando su precio era bastante inferior al valor de conservación del negocio. Esto como sabes es importante porque permite beneficiarse de lo bueno mientras el mercado revalúa la acción a su valor de mercado, y esto proporciona también alguna protección en los momentos buenos si las cosas no van como esperábamos y el negocio se tambalea.
    Un saludo

  7. #7

    Siames

    Fantastico post. De lo mejorcito que se puede leer por aqui.

  8. #10

    Dulcineo

    Enhorabuena, de lo mejor que leo en bastante tiempo.
    Una estrategia adaptada y a su vez muy completa, y creada por el mejor analista que puedes tener: tú mismo.

    Un saludo Gfierro

    Pd: "It’s not supposed to be easy. Anyone who finds it easy is stupid." :)

Autor del blog

  • Gaspar

    La economía esta para servir a las personas y no las personas para servir a la economía.

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